Sự thiếu thống nhất đôi khi lại có ưu điểm

Tác giả: ĐÌNH NGÂN DỊCH TỪ FOREIGN AFFAIRS

Nguồn: Tuần Vietnamnet, ngày 29/12/2011

Ngày nay, các công ty tư nhân song hành tồn tại với các doanh nghiệp nhà nước và các kế hoạch năm năm tồn tại đồng thời với kiểu tự do cho tất cả của chủ nghĩa Tư bản. Theo phong cách tương tự, Trung Quốc đang cho phép thị trường vốn NDT tự do phát triển tại Hồng Kông bên cạnh thị trường vốn hạn chế, ít cải tổ ở đại lục. Sự kết hợp chính sách này có thể không thống nhất, nhưng cuối cùng nó lại hóa ra thành công.

>> Kỳ 1: Chủ nợ của thế giới và các nhóm lợi ích trong cải cách

Cỗ xe và con ngựa

Một hậu quả của những mâu thuẫn nội bộ này là trình tự cải cách chẳng giống ai. Như nhà kinh tế học Takatoshi giải thích, cách tốt nhất để mở cửa một hệ thống tài chính bị kiềm chế, tự lực là bắt đầu với cải cách tài chính trong nước. Trước khi một khối lượng vốn nước ngoài lớn được phép đưa vào hoặc ra khỏi hệ thống của một nước, các ngân hàng cần được vốn hóa tốt và quản lý một cách hiệu quả. Thị trường trái phiếu phải sâu và thanh khoản tốt, để có thể hấp thụ tiền nước ngoài mà không gây ra những chấn động giá cả mạnh.

Chính quyền phải mời chào đa dạng nhà đầu tư, với thời hạn đầu tư, đối tượng đầu tư và thế giới quan khác nhau - một kiểu đa dạng hóa làm giảm hành vi bầy đàn gây bất lợi. Chỉ khi hệ thống tài chính trong nước được củng cố theo hướng này, việc mở cửa nền kinh tế cho dòng vốn nước ngoài vào, để tỷ giá thả nổi, và cho phép nội tệ của một nước lưu thông ở bên ngoài, mới đảm bảo an toàn. Quốc tế hóa đồng tiền nên là điểm cuối cùng của quá trình cải cách, chứ không phải là điểm khởi đầu.

Nhưng Trung Quốc đang không đi theo theo trình tự này. Quan điểm chính trị chủ đạo ở Trung Quốc vẫn phản đối cải cách nhanh chóng tài chính trong nước và linh hoạt hóa tỷ giá, vì thế các nhà cải cách đã đặt ra vấn đề quốc tế hóa tiền tệ trước khi các điều kiện tiêu chuẩn cần thiết được đáp ứng.Từ sau bài diễn văn năm 2008 của Hồ Cẩm Đào, Trung Quốc đã ký các hiệp định trao đổi tiền tệ ngân hàng trung ương mang nhiều ý nghĩa tượng trưng với 13 quốc gia, trong đó bao gồm Argentina, Belarus, Indonesia, Malaysia, và Hàn Quốc.

Tháng 9/2011, ngân hàng trung ương Nigeria tuyên bố sẽ chuyển đổi từ 5-10% lượng dự trữ ngoại tệ sang đồng NDT. Nhưng cuộc cải cách quan trọng nhất bắt đầu vào tháng 4/2009, khi chính phủ Trung Quốc cho phép năm khu vực thí điểm - Đông Quan, Quảng Châu, Thượng Hải, Thâm Quyến, Chu Hải - bắt đầu tiến hành giao dịch với Hồng Kông bằng NDT trên cơ sở thử nghiệm. Tháng 6/2010, chương trình thí điểm mở rộng ra 20 tỉnh thành và khu vực tự trị và đến năm ngoái được mở rộng ra toàn quốc. Kết quả bùng nổ giao dịch bằng đồng NDT được một số người đánh giá là thành công. Nhưng như Peter Garber của ngân hàng Deutsche giải thích, tăng trưởng của Trung Quốc đang thể hiện rõ sự thiếu cân bằng, và sẽ dẫn đến một số hậu quả nghiêm trọng ngoài mong muốn.

Do người nước ngoài kỳ vọng đồng tiền của Trung Quốc sẽ tăng giá so với đồng USD, họ háo hức mua bất cứ đồng NDT nào đến được Hồng Kông, nơi tiền tệ này được gọi là CNH, để phân biệt với tiền đại lục đôi khi vẫn được gọi là CNY. Kết quả là, CNH có xu hướng tăng giá so với đồng USD, mở ra khoảng chênh lệch giữa tỷ giá NDT/USD tại đại lục (do chính phủ Trung Quốc quản lý), và tỷ giá CNH/USD ở Hồng Kông (không do chính phủ Trung Quốc quản lý). Sự chên lệch này khuyến khích các nhà nhập khẩu Trung Quốc thanh toán với các nhà cung cấp nước ngoài bằng đồng CNH hơn là bằng đồng USD mua từ ngân hàng trung ương tại mức tỷ giá chính thức thấp hơn.

Khi các nhà nhập khẩu Trung Quốc tận dụng tỷ giá có lợi tại Hồng Kông, họ chuyển tiền từ đại lục vào các tài khoản CNH tại Hồng Kông và sau đó sử dụng số tiền CNH đó để mua hàng hóa từ các nhà xuất khẩu nước ngoài. Người nước ngoài sau đó hoặc giữ đồng CNH với kỳ vọng nó sẽ tăng giá, hoặc, nếu họ không quan tâm đầu cơ tiền tệ, sẽ bán CNH cho người nước ngoài khác muốn đặt cược vào đây. Cứ như thế, đồng tiền của Trung Quốc tích lũy ngày một nhiều tại Hồng Kông. Một số nhà phân tích thị trường dự báo, sau khi đã tăng 10 lần kể từ sau bài diễn văn năm 2008 của Hồ Cẩm Đào, đến cuối năm 2012, tiền gửi bằng đồng NDT tại Hồng Kông sẽ tăng gấp bốn lần so với mức hiện nay, lên tương đương khoảng 340 tỷ USD.

Đây không phải là điều các nhà hoạch định chính sách Trung Quốc toan tính. Về mặt kĩ thuật, việc giải phóng các quy định thanh toán thương mại bằng NDT sẽ ảnh hưởng đến cả các xuất khẩu cũng như nhập khẩu Trung Quốc. Nếu nhà xuất khẩu cố gắng khai thác sự tự do mới này, số CNH tăng lên tại Hồng Kông sẽ tiêu hao đi nhanh chẳng kém lúc tích lũy. Nhưng động lực với các nhà xuất khẩu thì trái ngược với các nhà nhập khẩu. Thay vì đi từ Hồng Kông, các nhà xuất khẩu muốn nhận thanh toán bằng đồng USD hơn và sau đó bán USD cho ngân hàng trung ương tại mức tỷ giá quản lý, điều này mang đến giá trị giả tạo cho đồng USD.

Kết quả cuối cùng đã được chứng minh trong kinh điển. Trước khi thị trường CNH Hồng Kông mở cửa, các nhà nhập khẩu Trung Quốc thường mua ngoại tệ từ ngân hàng trung ương Trung Quốc, làm vơi dần kho dự trữ tài sản USD của ngân hàng. Hiện nay, các nhà nhập khẩu có thể mua ngoại tệ gián tiếp từ các nhà đầu cơ nước ngoài ở Hồng Kông, khiến số USD cứ đầy thêm trong bảng cân đối của ngân hàng trung ương. Nói cách khác, khả năng thanh toán cho người nước ngoài bằng đồng CNH của các nhà nhập khẩu Trung Quốc có tác động xóa bỏ một nguồn mua USD lớn từ thị trường tiền tệ thế giới. Giả sử ngân hàng trung ương Trung Quốc muốn duy trì tỷ giá NDT/USD hiện tại, nó phải bù đắp ảnh hưởng này bằng cách tăng lượng USD nắm giữ. Nỗ lực quốc tế hóa đồng NDT của Trung Quốc, bắt nguồn một phần từ tham vọng hạn chế rủi ro tổn thất của chính phủ đối với đồng USD, thực tế đã mang lại ảnh hưởng trái ngược, gây tăng lượng dự trữ USD vốn đã khổng lồ của ngân hàng trung ương.

Chưa hết trớ trêu, chính sách này còn đang chứng tỏ ngày càng tốn kém. Giả sử Trung Quốc một ngày nào đó sẽ ngừng duy trì giá trị thấp của đồng nội tệ, ngân hàng trung ương Trung Quốc cuối cùng sẽ phải chịu một tổn thất danh mục đầu tư khi đồng USD giảm về mức tỷ giá tự nhiên so với đồng NDT. Ngân hàng này càng tích lũy nhiều đồng USD, tổn thất cuối cùng sẽ càng lớn. Hơn nữa, khi ngân hàng trung ương mua thêm USD, họ sẽ phải thanh toán bằng NDT. Để tránh lạm phát, việc mở rộng tiền tệ trên phải được bảo đảm bằng phát hành trái phiếu hay chấp nhận khoản dự trữ ngân hàng bắt buộc mà chính phủ chịu thanh toán lãi suất bằng, làm tăng chi phí đối với chính phủ Trung Quốc.

Thách thức từ quá trình bảo đảm này càng lớn hơn khi tiền trong các tài khoản bằng CNH tại các ngân hàng được sử dụng để mua trái phiếu CNH và sau đó nhà phát hành những trái phiếu này đưa số vốn đó trở về đại lục. Chừng nào thị trường Hồng Kông còn tương đối nhỏ, Trung Quốc còn có thể hấp thụ hết các chi phí này một cách dễ dàng. Nhưng nếu chính quyền nghiêm túc với việc quốc tế hóa đồng NDT theo một cách bền vững, cái giá phải trả sẽ nhanh chóng tăng lên và những hậu quả ngoài mong đợi sẽ có thể trở nên khó kiểm soát hơn, đặc biệt khi thiếu các cải cách trong nước.

Rủi ro hay phần thưởng?

Căng thẳng trong chính sách tiền tệ của Trung Quốc xuất hiện nổi bật trong rất nhiều các tuyên bố chính thức nhằm giải thích cho chính sách đó. Một số nhà lãnh đạo công khai khẳng định ưu tiên đa dạng hóa và tách khỏi sự phụ thuộc vào đồng USD nhưng cần cẩn trọng và không đòi hỏi vị trí số một cho đồng NDT, thậm chí trong vài thập niên tới. Thay vào đó, họ dự đoán một quá trình thay đổi kéo dài và phức tạp trong hệ thống tiền tệ quốc tế, với nhu cầu tăng lên của đồng NDT sẽ chỉ giới hạn trong các thị trường Đông Á. Các nhà hoạch định chính sách khác của Bắc Kinh ủng hộ đưa NDT vào các đồng tiền SDR và tin rằng SDR nên loại bỏ hoàn toàn vị trí tài sản dự trữ chính trên thế giới của đồng USD.

Nhưng ngay cả khi họ thúc đẩy triển vọng về một trật tự tiền tệ thay đổi hoàn toàn, các quan chức này cũng tránh thừa nhận chính sách quốc tế hóa đồng nội tệ, thay vào đó nói về một chương trình thương mại và xúc tiến đầu tư hạn chế hơn. Họ nói rằng chính sách của họ là một sự phản ứng trước nhu cầu thị trường; bằng cách cho phép đồng NDT được sử dụng trong các giao dịch thương mại, những quan chức này xác nhận, Trung Quốc chỉ đơn thần đang đáp ứng các yêu cầu từ nhà nhập khẩu và xuất khẩu. Trung Quốc đã hoàn thành hiệp định trao đổi tiền tệ với các ngân hàng trung ương nước ngoài chỉ vì người nước ngoài yêu cầu họ như vậy - mặc dù thực tế người nước ngoài chỉ chiếm một phần nhỏ trong các giao dịch trao đổi đồng NDT mà Bắc Kinh cung cấp.

Tuy nhiên, mặc dù các nhà lãnh đạo Trung Quốc cố gắng hợp lý hóa một chính sách mâu thuẫn, sẽ không đúng khi kết luận quốc tế hóa NDT là điều ắt phải đến. Trung Quốc đã quản lý tốt những mâu thuẫn như thế trước đây, thường theo đuổi cải cách không thông qua giải quyết tình trạng mâu thuẫn, mà bằng cách cho phép một lựa chọn khác phát triển quanh nó.

Đơn cử, những năm 1980, trong giai đoạn chuyển đổi đầu tiên từ nền kinh tế kế hoạch hóa tập trung, nông dân vẫn bị yêu cầu phải đáp ứng hạn ngạch từ thời Mao Trạch Đông và được trả bằng các mức giá do các nhà hoạch định trung ương quy định, nhưng nông dân cũng được phép bán bất cứ thứ gì họ sản xuất vượt quá định mức trên thị trường tự do mới này. Ngày nay, các công ty tư nhân song hành tồn tại với các doanh nghiệp nhà nước và các kế hoạch năm năm tồn tại đồng thời với kiểu tự do cho tất cả của chủ nghĩa Tư bản. Theo phong cách tương tự, Trung Quốc đang cho phép thị trường vốn NDT tự do phát triển tại Hồng Kông bên cạnh thị trường vốn hạn chế, ít cải tổ ở đại lục. Sự kết hợp chính sách này có thể không thống nhất, nhưng cuối cùng nó lại hóa ra thành công.

Thực tế, sự thiếu thống nhất đôi khi lại có ưu điểm. Nó cho phép Trung Quốc thử nghiệm thay đổi trong khi vẫn có trong tay lựa chọn rút lại nếu hiệu ứng phụ vượt quá khả năng chịu đựng. Nó có thể cho phép các nhà hoạch định chính sách thúc đẩy phát triển thị trường Hồng Kông, qua đó các thể chế cần thiết cho việc đảm bảo thị trường tiền tệ hoạt động có thể dần hình thành ở đây.

Nếu các công ty Trung Quốc và nước ngoài sử dùng nhiều trái phiếu CNH hơn trong ngắn hạn và dài hạn, đường cong lợi tức do thị trường quyết định sẽ xuất hiện, các nhà kinh doanh Trung Quốc sẽ học được nghệ thuật kinh doanh chênh lệch lãi suất, và các công ty Trung Quốc sử dụng thị trường này sẽ học được cách quản lý tài chính. Hệ thống này có thể được điều chỉnh và thử nghiệm trước khi đưa vào đại lục, và thế nữa, nó có thể tạo ra những tín hiệu giá cả hữu ích cho chính phủ Trung Quốc. Nếu CNH tăng giá đột ngột so với đồng USD, điều này sẽ cảnh báo chính phủ về áp lực gia tăng xuất phát từ hoạt động đầu cơ. Lãi suất trong ngắn hạn tăng tương đối so với lãi suất dài hạn, điều này có thể báo hiệu các nhà đầu tư đã trở nên bi quan về triển vọng kinh tế. Theo thời gian, thị trường đại lục và trên đảo có thể đồng nhất khi quản lý vốn được nới lỏng.

Đương nhiên, có một rủi ro lớn mà cách tiếp cận từng bước - và hệ quả sức ép giữa thị trường tự do trên đảo và thị trường kiểm soát trên đại lục - có thể gây khó quản lý cho chính phủ. Giá đồng USD chính phủ mua để bù lại số NDT của người nước ngoài ở Hồng Kông nắm giữ tăng cao có thể khuyến khích các nhà đầu cơ nước ngoài đặt cược vào khả năng ngân hàng trung ương sẽ tìm cách hạ thấp chi phí đó bằng cách cho phép đồng NDT lên giá nhanh hơn; kết quả thậm chí dẫn đến hoạt động mua bán đầu cơ đồng CNH mạnh mẽ hơn, làm xuất hiện một vòng tròn luẩn quẩn.

Tương tự, rò rỉ vốn từ Hồng Kông vào đại lục có thể thổi bùng lạm phát; như nhà kinh tế học Robert McCauley đã giải thích, số phận này từng xảy đến tại Mỹ khi nước này kiên định kiểm soát vốn để chống lại sự mở rộng thị trường USD bên ngoài trong những năm 1970. Nhưng cũng có thể, lợi ích từ phương thức thử nghiệm của Trung Quốc có thể bù đắp các chi phí và mâu thuẫn hiển nhiên đó. Trung Quốc đã đạt được thành tích kinh tế tuyệt vời trong khi bỏ qua nhiều kinh nghiệm phát triển thuộc lòng của phương Tây. Nhưng ngay cả khi chính sách từ từ của Trung Quốc trong quan hệ tới tiền tệ tiếp tục được duy trì, đồng NDT sẽ không thể thay thế đồng USD trong thời gian sớm. USD đã được hưởng lợi thế mà đồng tiền trước đó, đồng bảng Anh, không có:  thị trường vốn cực sâu ở cả trong và ngoài nước Mỹ, hoạt động chủ yếu bằng đồng USD.

Mục đích hàng đầu của một tiền tệ dự trữ trong nền kinh tế toàn cầu hiện nay vượt xa hơn các mục đích truyền thống. Ngân hàng trung ương nắm giữ "quỹ" ngoại hối không chỉ để đảm bảo khả năng nhập khẩu các hàng hóa thiết yếu và thanh toán nợ; mà còn như một sự bảo hiểm chống lại cuộc khủng hoảng nguy hiểm mà tài chính hiện đại dễ mắc phải. Khi thị trường vốn mở rộng ra toàn cầu, các ngân hàng trên toàn thế giới đã vay mượn trên thị trường USD hiệu quả. Kết quả, khi thị trường đột ngột cạn vốn, người vay chỉ còn biết khóc rức vì USD. Chừng nào vốn bằng đồng USD còn hấp dẫn với các công ty tư nhân, các ngân hàng trung ương còn nắm giữ một lượng lớn dự trữ của mình bằng đồng USD. Ngay cả khi đồng USD mất giá liên tục, các ngân hàng trung ương có thể sẽ sẵn sàng chấp nhận chi phí đó, coi như một khoản phí bảo hiểm.

Xét về sức mạnh kinh tế của Trung Quốc và khả năng tăng giá đồng NDT trong tương lai, NDT có thể cuối cùng sẽ trở thành đồng tiền dự trữ thứ cấp. Nếu thị trường trái phiếu NDT đáng tin cậy phát triển, đầu tiên ở Hồng Kông và sau đó ở đại lục, người nước ngoài sẽ ngày càng đưa tài sản bằng NDT vào danh mục đầu tư của mình, cùng với đồng bảng Anh, euro, franc Thụy Sĩ, và yen Nhật. Các quốc gia châu Á, với các liên kết kinh tế sâu sắc với Trung Quốc, sẽ đặc biệt có khả năng làm như vậy; NDT vốn đã là đồng tiền neo giá không chính thức đối với một số đồng tiền của các nước này. Nhưng NDT còn lâu mới có thể thay thế đồng USD. Trung Quốc nhanh chóng bắt kịp Mỹ về quy mô tổng thể nền kinh tế, và có thể về nhiều khía cạnh khác nữa. Nhưng đồng tiền của Trung Quốc sẽ không thể chiếm vị trí thống trị. Hoặc nếu điều đó có xảy đến, cũng phải rất lâu nữa.